【华创食饮】桃李面包：收入加快，盈利触底
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事项
公司发布2021年半年度业绩快报，公司21H1实现营收29.23亿，同比+7.3%，归母净利润3.69亿，同比-11.8%，扣非归母净利润3.35亿，同比-14.4%。单Q2来看，公司实现收入16.13亿，同比+13.9%，归母净利润2.07亿，同比-7.5%，扣非归母净利润1.88亿，同比-8.6%。
评论
Q2收入增速加快，全年双位数增长可期。公司Q2实现收入16.13亿，同增13.9%，与21Q1的+0.3%相比增速显著提速，基本符合我们此前预期，主要原因一方面系去年同期低基数，另一方面Q2开始疫情影响显著减弱，学生开学和五一清明假期出行人数增加，共同推动需求较好回暖。分月度来看，4-5月份平均增速保持在14-15%左右，6月份受零星疫情、大学生提前放假等拖累略有放缓，分地区来看，东北基地市场基本恢复到10%左右的正常增长，其他有局部地区增速突破20%。在此基础上，考虑到在疫苗全民普及下，下半年经济大概率好于上半年，且去年终端网点逆势大幅增长突破29万（+5万），全年收入双位数增长具备较强保障。
成本和费用提升下，利润表现略低于预期，看好下半年边际改善。公司21Q2净利润同比-7.5%，主要系去年同期盈利高基数，且今年存在原材料成本上涨、人工成本提高（社保减免红利消失）、运费率提升（油价上涨和交通补助减少）等因素制约，此外，由于去年疫情期间促销较少，导致返货率（20Q2约6-8%）和折让力度较低，而今年此二者略有提升，综合拉低公司盈利能力。不过考虑到年内收入目标完成概率较高，推断公司下半年或侧重利润端稳定，以保证年初规划目标（利润持平）顺利完成，加上后续消费环境回暖，预计盈利下半年有望逐季改善，其中21Q4净利率高基数效应消散。
产能稳步释放，新市场拓展顺利，公司竞争力仍在强化。短保烘焙行业具备良好成长性，度过疫情冲击阶段后，公司当前逐步回归平稳增长，作为行业龙头公司正积极布局全国化产能，山东、长三角、华南等新市场开拓顺利。此外公司渠道和供应链精细化管理优势突出，当前主要竞对返货率稳定在12%左右，高于公司6-8%水平，同时公司积极拥抱社区团购，主动管控新兴渠道冲击影响，中长期来看，随着公司全国化布局继续完善，规模效应逐步显现，长期盈利能力预计稳步提升。
投资建议
收入增速如期加快，业绩有望逐季好转，当前估值安全边际充分，当下逐步布局，维持“强推”评级。公司逐步度过压力峰值，收入端如期迎来率先复苏，后续随着公司经营重心向利润端转移，且在经济环境改善背景下，业绩有望逐季好转。我们预计21-23年摊薄后EPS为0.97/1.16/1.39元（除权前原预计为1.36/1.62/1.94元），对应PE为29/24/20倍。当前估值安全边际充分，当下值得布局，维持22年35倍PE估值，对应一年目标价40.6元，维持“强推”评级。
风险提示
全国化不及预期，竞争加剧，原材料大幅涨价，食品安全问题等
附录：财务预测表
团队介绍
华创食品团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。新财富最佳分析师评选2019年第一名，2020年第二名，2019-2020年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名，金牛奖最具价值分析师。
组长、首席分析师：欧阳予
浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三、2020年新财富第二团队核心成员。
分析师：程航
美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。
分析师：范子盼
中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。
分析师：沈昊
澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。
研究员：彭俊霖
上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。
助理研究员：田晨曦
伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：杨畅
南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
董广阳：研究所所长、大消费组组长
上海财经大学经济学硕士。12年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2020年，获得新财富最佳分析师连续四届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续两届第一。
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相关研究报告：
具体内容详见华创证券研究所7月20日《桃李面包（603866）2021年半年度业绩快报点评：收入加快，盈利触底》
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